特种纸：细分产品需求高增，三大龙头推荐

• 食品包装纸：下游市场快速增长，替塑政策加速纸包装应用。食品包装纸分为容器类包装纸和非容器类包装纸，其中容器类包装纸产量规模约为200万吨左右，预计2025年之前需求增速或达到15-20%，对应2022-2025年约170-240万吨增量。我们预计行业增长驱动因素包括：（1）现饮消费增速未来或超20%，带动纸杯与吸管用纸需求；（2）外卖送餐订单量在2024年之前有望保持+18%复合增速，带动纸质打包餐盒需求；（3）限塑令推动纸质容器对不可降解塑料容器的替代。（4）液体包装纸的国产替代需求。
• 格拉辛纸：不干胶标签主流底纸材料，受益商品标签与电子面单需求增长。格拉辛纸是不干胶标签的主流底纸材料。2020年我国不干胶标签产量77.2亿平米，三年复合增速10%；格拉辛纸产量亦增长至38.9万吨，三年复合增速20%。我国人均不干胶标签产量对标全球发达地区仍有提升空间，未来格拉辛纸需求增速有望达到15-20%。我们预计行业增长驱动因素包括：（1）消费增长带动商品标签使用量上升；（2）快递电子面单受益电商快速发展。
• 热敏纸：标签与收银打印需求有望持续增长。热敏纸广泛应用于收银小票、可变信息标签面材、票据的打印等。2020年我国热敏纸消费量49万吨，三年复合增速约7%；人均消费量0.35kg/年，对标欧美和日本仍有较大增长空间。我们预计行业增长驱动因素包括：（1）电商发展带动热敏纸快递面单需求；（2）零售行业发展带动热敏标签、收银小票用纸需求。

   

龙头企业积极扩产，迎来收入规模增长与成本优势提升。2018年以来，国内龙头特种纸企陆续融资募投新的产能项目，实现收入和业绩的增长。2020年以来，龙头特种纸企陆续公布新一批规划项目，未来数年有望在多个高景气特种纸领域实现大规模产能扩张，奠定长期增长基础并巩固市场地位。其中仙鹤股份、五洲特纸规划产能分别达到490万吨、724万吨，对应未来7-8年产能复合增速约25%。与此同时，龙头纸企亦投资建设大规模纸浆产能，有望凭借浆纸一体化提升盈利能力。

行业重点公司：

• 仙鹤股份：国内规模最大的特种纸企业之一，并持有装饰原纸龙头夏王纸业50%股权，产品多达6大系列，以日用消费材料、食品与医疗包装材料、装饰原纸等为主。近年来产能持续释放推动业绩增长，规划中的490万吨产能奠定长期增长基础。
• 五洲特纸：国内领先的食品包装纸与格拉辛纸企业，与食品包装大客户顶正包材、统奕包装，不干胶标签大客户艾利丹尼森等建立紧密合作关系。2021年末公司投产50万吨食品卡纸产能，有望在2022-2023年逐步释放，同时公司规划产能达到724万吨，预计将在未来8年逐步建成。
• 华旺科技：国内领先的中高端装饰原纸生产企业，新产能有望在2022年初至2023年9月逐步落地，扩张步伐清晰。